评论丨全球央行降息周期开启，人民币汇率影响几何？

2024年是全球央行降息周期的元年。今年3月，瑞士央行率先宣布降息25个基点，成为G10首个降息的国家。6月5日，加拿大央行宣布将利率下调25个基点，为四年来首次降息，时至9月加拿大银行已连续三次降息。6月11日，欧洲央行五年来首次降息，将欧元区三大关键利率均下调25个基点。8月1日，英格兰银行宣布将关键利率下调0.25个百分点至5%。

最受市场关注的是美联储。8月，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔经济研讨会上的讲话，奠定了美联储9月降息的基调。自2023年末美联储议息会议暗示2024年将开始降息以来，受美国通胀数据、劳动力市场以及美国经济数据的不断变化，美联储降息预期多次来回折返。美元指数从2023年12月底的低点100.9438（2023年12月27日），上升到2024年2月14日的高点104.7252，之后美元指数再次下跌，一直到4月和6月两次回升并到达106的高点。8月全球央行会议之后，美元持续走弱，8月27日美元指数下降到100.5并在附近徘徊。去年底以来，美元指数走出了一条类似“倒U型”的曲线，总体呈“贬值—升值—贬值”走势。

2023年9月开始，受美联储暂停加息且2024年开启降息周期的预期影响，美元兑人民币中间价从7.215（2023年9月8日）持续下降，2024年9月6日，美元兑人民币中间价已下降到7.0925，美元走弱以及走弱的预期带动人民币相对美元走强。除此之外，中美利差也在持续收窄。以美国10年国债收益率-中国10年国债收益率为例，两者利差已从4月25日的243.88BP收窄到9月9日的157.33BP，中美利差收窄也是人民币兑美元升值的重要原因之一。

但今年8月以来，人民币一篮子货币指数出现了贬值，原因何在？人民币对美元汇率非常重要，但并不是人民币汇率的全部。人民币一篮子货币中前三大货币为美元、欧元、日元，权重分别是19.8%、18.2%和9.8%。截至9月6日，CFETS人民币汇率指数、参考SDR货币篮子的人民币汇率指数、参考BIS货币篮子的人民币汇率指数分别为97.92、92.95和103.74，较年内高点（4月19日）分别下降2.789%、2.148%和2.335%，表明总体上人民币对一篮子货币有所贬值。考虑到年内人民币兑美元总体升值，数据显示，人民币一篮子货币的年内高点在4月第三周，但彼时美元指数处于106附近的相对高点，可见该时间段人民币一篮子货币的走强处于美元阶段性走强时期，即出现了美元和人民币同时走强的局面，因此可以推测，彼时人民币汇率指数的走强是因为人民币兑非美货币升值所致。

更进一步地，考察人民币兑非美货币中的欧元和日元走势：4月19日，欧元兑人民币中间价7.5873，为年内最低点。而4月19日，100日元兑人民币中间价为4.6329，为年内日元兑人民币的相对低点（截至9月10日，100日元兑美元中间价最低点为7月4日4.4517）。因此，4月19日年内人民币汇率三大指数出现高点（升值）主要是当时欧元和日元对人民币贬值导致的。而8月以来，人民币一篮子货币指数出现贬值，其主要原因在于日元和欧元的走强。尤其是日本央行强化了进一步加息的表态，货币政策与主要发达国家错位导致日元走强。

历史上，美联储降息周期人民币怎么走？9月美联储将开启新一轮的降息周期，市场已达成基本共识。历史上美国共经历五次降息周期。从历史数据来看，美元降息周期中，概率上人民币兑美元升值的可能性更大。9月美联储降息周期开启之后，预计人民币兑美元可能升值。

但是汇率的影响因素是复杂的。一国（地区）汇率的中长期走势取决于一国经济基本面强弱及未来市场的预期、外汇储备、经常项目和资本项目收支情况、双边利差及未来走势、通胀预期等因素影响，而短期影响因素有货币政策走向、结售汇因素、外汇掉期等。

国家外汇管理局9月7日数据显示，8月末我国外汇储备规模为32882亿美元，已连续9个月保持在3.2万亿美元以上。9月10日，海关总署发布数据：2024年前8个月，以美元计价我国货物贸易进出口总值为4.02万亿美元，增长3.7%。其中出口2.31万亿美元，增长4.6%；贸易顺差6084.9亿美元，扩大11.2%。为我国汇率的稳定打下坚实基础。

不过，2023年以来我国货物贸易出口维持高增长的情形下，出口企业结汇率却有所下降，原因可能在于汇兑损失的担忧。随着9月美联储降息将至，市场预期美元将进一步走低，为避免汇兑损失进一步扩大，进出口企业倾向于增加结汇，这或阶段性使得人民币兑美元汇率进一步升值。此外，我国外汇和货币掉期交易额2024年7月为24103.5亿美元，为历史最高值，贡献了我国外汇市场61.2%的交易量。外汇和货币掉期交易活跃，一方面出于套期保值和出口企业锁汇的需要，另一方面也可能来自市场的衍生品交易需要和投机力量。

总之，对于出口企业而言，应当秉持“汇率中性”的原则，根据需要进行汇率结售汇操作，不宜盲目押注某一方汇率的单边行情。

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