【宏观分析】近一年居民超额储蓄激增！后续更大可能流向资本市场

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截至2023年初数据测算，居民超额存款或达7.8 万亿元，近一年居民储蓄的增量和增速均明显超过往年；此外，企业储蓄意愿也在增加，且储蓄存款定期化、长期化趋势亦有所显现。

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历史上我国居民超额储蓄较少，东亚等很多国家也存在类似现象，虽疫情期间居民储蓄量明显提升，但疫后趋于减少。疫情期间存款意愿上升，并非中国的特殊现象，许多国家也经历了储蓄率的大幅上升。以美国数据为例，其个人储蓄率在 2019年底为9.1%，疫情爆发后一度上行至 17.5%的历史高点。韩国、中国台湾也出现一定的超额储蓄，但疫情放松后出现明显下降。

本轮超额储蓄的上升，主要包括消费下降、地产趋冷、 和理财赎回等原因。从消费支出缺口的结构上看，主要缺口来源是居住支出、教育文娱支出和医疗保健支出，分别对应地产和服务消费，总额下降达到4万亿元左右。居民购房需求也出现明显的下降，不考虑产业链消费，仅商品房销售衍生的贷款一项预估减少约3万亿元。此外，理财产品的收益率出现较大波动，促成了居民资金向存款转移，对净存款的贡献约为1万亿元。

过去几轮居民储蓄率的上升，往往伴随着经济周期下行 和风险偏好下降。第一轮周期的起点在2007年12月，居民存款储蓄大幅增加，同比增速超过 30%，而贷款增速明显降低，背后主要的原因是经济危机。第二轮储蓄率的上升伴随着欧债危机和国内经济刺激作用减退，但相比 08 年金融危机上行幅度相对较小。2018年后的存款率上行主要来自于去杠杆、贸易冲突以及经济自然下行的压力。

地产政策的放松为超额储蓄流向地产的先决条件。历史 经验显示，居民超额储蓄主要来源于风险厌恶。以往净储蓄的下降主要依靠地产周期恢复带动大额消费需求上行和存款向更高收益的非银产品转化。2008 年金融危机后，居民存款主要流向地产；欧债危机后，除了地产引流，非标放松和股市走牛也带来明显的存款搬家。相比而言，2018 年储蓄增加后，地产落实“房住不炒”、资管新规出台对理财等有一定短期影响，超额储蓄出现沉淀而没有快速消化。

展望未来，本轮超额储蓄更大可能流向资本市场。经济正常化假设下，2023年居民收入有望较此前明显改善，叠加前期积累的超额储蓄，未来消费、投资端可能被带动。如地产引流有限的假设成立的话，预计约有2万亿超额资金流入股市、理财等资管行业，是今年资本市场重要的增量资金来源。

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